自2015年，年底起，鋼材市場(chǎng)穩步升漲，大多是基于鐵礦石的產(chǎn)量減少，現今，中小礦山產(chǎn)量回升，鐵礦石市場(chǎng)即將面臨什么樣的風(fēng)暴。

回顧2015年，極度悲觀(guān)的市場(chǎng)預期將螺紋鋼和鐵礦石價(jià)格打向歷史低點(diǎn)。在中央提出供給側改革后，鋼廠(chǎng)大規模減產(chǎn)，mysteel的數據顯示，鋼廠(chǎng)產(chǎn)能利用率跌至79%。于此同時(shí)，高品位卡粉等優(yōu)質(zhì)鐵礦石品種遭到市場(chǎng)拋棄，高品卡粉（含鐵量65%）和主流pb粉（含鐵量61.5%）的價(jià)差收窄至1美元/噸以下，從側面說(shuō)明鋼廠(chǎng)更愿意選擇較低品位的礦石入爐。這樣一來(lái)，鐵水產(chǎn)出減少，等于鋼廠(chǎng)變相減產(chǎn)。

2016年，中央提出需求側托底，房地產(chǎn)和基建項目陸續開(kāi)工，鋼材需求明顯好于2015年。不過(guò)，年初，鋼廠(chǎng)產(chǎn)能利用率恢復緩慢，使得鋼材庫存較2015年同期低28%。進(jìn)入3月，隨著(zhù)電爐煉鋼和高爐煉鋼開(kāi)工率的調升，全國日均粗鋼產(chǎn)量才和2015年同期持平。近期，由于產(chǎn)業(yè)慣性，全國高爐加速復產(chǎn)，產(chǎn)能利用率快速提高。然而，需求卻進(jìn)入淡季，鋼材庫存出現反季節增長(cháng)，進(jìn)而導致鋼價(jià)下滑，原料鐵礦石價(jià)格也隨之走低。截至5月18日，現貨螺紋鋼價(jià)格先漲后跌，報收于2400元/噸，鐵礦石報收于410元/濕噸。

前期，鋼材價(jià)格上漲，唐山地區螺紋鋼廠(chǎng)的盈利普遍在800—900元/噸。盈利良好，鋼廠(chǎng)對鐵礦石價(jià)格上調的接受程度也相應提高。部分鋼廠(chǎng)訂單充足，他們大批量采購鐵礦石，以鎖定利潤。這種備貨行為帶動(dòng)了鐵礦石需求。

另外，一季度是澳洲和巴西傳統的發(fā)貨淡季，澳洲發(fā)往中國的量在1074萬(wàn)噸，同比下滑2.5%，環(huán)比下滑28%，且巴西發(fā)往中國的量在622萬(wàn)噸，同比增加2%，環(huán)比下降9.7%。同時(shí)，鋼廠(chǎng)復產(chǎn)及自身的補庫行為延緩了鐵礦石港口庫存的積累。截至5月17日，港口鐵礦石庫存為10084萬(wàn)噸，剛剛破億。上述利好對鐵礦石價(jià)格形成支撐。

但是，隨著(zhù)鋼廠(chǎng)復產(chǎn)的加劇，鋼材供應開(kāi)始過(guò)剩，鋼廠(chǎng)利潤被快速擠壓至零附近，其本不寬裕的資金更顯捉襟見(jiàn)肘，鋼廠(chǎng)對原料的需求大幅降溫。

上半年，鐵礦石自身供需矛盾不算激烈，價(jià)格主要跟隨鋼廠(chǎng)利潤波動(dòng)，而下半年，市場(chǎng)的關(guān)注焦點(diǎn)將從需求端轉移至供應端，鐵礦石的供應壓力或逐步顯現。

2016年以來(lái)，鐵礦石普氏62指數一路上漲，最高跨過(guò)70美元/噸的大關(guān)，國內部分地區螺紋鋼現貨價(jià)格超過(guò)3000元/噸，鋼鐵全產(chǎn)業(yè)鏈三個(gè)月內從寒冬邁進(jìn)盛夏。然而，近半個(gè)月，鋼材消費步入淡季，環(huán)比需求減少15%—20%，產(chǎn)出卻維持天量，螺紋鋼現貨價(jià)格快速下滑，鐵礦石價(jià)格也隨之沖高回落，目前在50—60美元/噸徘徊。鐵礦石價(jià)格的回調是否具有持續性？我們結合四大礦山及眾多非主流礦山最新一期的生產(chǎn)報告，詳細解讀鐵礦石供應端值得注意的地方，進(jìn)而對其價(jià)格走勢進(jìn)行預判。

四大礦山增量有限，非主流礦擴產(chǎn)熱情提高

近期，四大礦山以及部分中小非主流礦山公開(kāi)了季度生產(chǎn)報告?？傮w而言，2016年一季度，四大礦山的銷(xiāo)量同比略有增加，但環(huán)比有所減少。另外，季度報告表明，2016年力拓、必和必拓、FMG的產(chǎn)量和銷(xiāo)量基本相當。

一季度，力拓集團鐵礦石產(chǎn)銷(xiāo)量同比增加11%，環(huán)比減少12%，至8079萬(wàn)噸。預計二季度產(chǎn)銷(xiāo)量環(huán)比、同比均有提升。力拓宣布，2016年維持全球產(chǎn)銷(xiāo)量3.5億—3.6億噸不變，2017年將西澳礦區的產(chǎn)銷(xiāo)量調減至3.3億—3.4億噸，但仍維持加拿大礦區1600萬(wàn)—2000萬(wàn)噸的產(chǎn)銷(xiāo)量。

2015年大部分時(shí)候，力拓鐵礦石銷(xiāo)量高于產(chǎn)量，集團致力于降低前幾年大規模增產(chǎn)中積累的庫存。這部分庫存在2015年年底基本消化完畢，2016年開(kāi)始產(chǎn)銷(xiāo)趨于平衡。

一季度，必和必拓鐵礦石銷(xiāo)量低于預期，其在西澳的項目一季度累計銷(xiāo)售6193萬(wàn)噸，同比減少3.5%，環(huán)比減少2.68%。鑒于此，必和必拓將2016財年（2015年7月—2016年6月）的產(chǎn)銷(xiāo)計劃量下調1000萬(wàn)噸，至2.6億噸。截至2016年3月，已完成19300萬(wàn)噸。

為了執行提升產(chǎn)量的計劃，必和必拓近期展開(kāi)了為期兩年的翻新鐵路和修繕基礎設施行動(dòng)，最大化金步巴礦區的產(chǎn)銷(xiāo)能力。預計兩年后，不含和淡水河谷共同運營(yíng)的Samarco公司的產(chǎn)能，必和必拓的年產(chǎn)能也能提升至2.9億噸。

由于卡拉加斯項目釋放的增量被2015年samarco公司潰壩導致停產(chǎn)以及其他礦區自然衰竭的減產(chǎn)量相抵消，一季度，在不含和必和必拓共同運營(yíng)的Samarco公司的產(chǎn)量但包含第三方采購的情況下，淡水河谷產(chǎn)量在7754萬(wàn)噸，同比僅增長(cháng)0.2%，環(huán)比下降12.3%。2016年，淡水河谷的產(chǎn)量計劃依舊在3.4億—3.5億噸，基本與2015年持平。

往年，淡水河谷發(fā)貨至中國的比例在50%。未來(lái)一段時(shí)間，公司發(fā)往中國的貨物比例將提升。2016年，至少還有1.8億噸鐵礦石要發(fā)往中國。2017年開(kāi)始，隨著(zhù)S11D項目的投產(chǎn)，淡水河谷的產(chǎn)量將大幅度提高。

西澳礦區3月天氣相對溫和，港口遭遇颶風(fēng)的頻率較小，使得一季度FMG生產(chǎn)和發(fā)貨更為順暢，其一季度產(chǎn)銷(xiāo)量同比增長(cháng)4%，略超預期。2016財年，FMG的產(chǎn)銷(xiāo)量計劃也與2015財年保持一致，在1.65億噸。預計未來(lái)幾年，FMG的產(chǎn)銷(xiāo)無(wú)增量。

2016年開(kāi)始，力拓、必和必拓、FMG的產(chǎn)銷(xiāo)增量有限，不再像前幾年年均上億噸那樣增加。不過(guò)，淡水河谷投資決策相對滯后，其龐大的增量將集中在2017—2018年釋放。

除了四大礦山，中小礦山的生產(chǎn)情況也需要關(guān)注。

南非kumba公司旗下包含Sishen 礦山和Kolomela礦山。2016年一季度，kumba生產(chǎn)鐵礦石893萬(wàn)噸，同比下降27%，環(huán)比下降18%，減少的量主要集中在Sishen礦山。Sishen礦山一季度鐵礦石產(chǎn)量為580萬(wàn)噸，同比下降34%。

即便一季度礦價(jià)反彈，kumba也無(wú)增產(chǎn)計劃，依然將2016年產(chǎn)量調減600萬(wàn)噸。其中，Sishen 礦山2700萬(wàn)噸，Kolomela礦山1200萬(wàn)噸，共計3900萬(wàn)噸。

Minas-Rio礦山處于增產(chǎn)過(guò)程中。一季度產(chǎn)量為335萬(wàn)噸，同比大增185%，環(huán)比增幅不大。同時(shí)，大幅下調2016年的生產(chǎn)計劃，從上份財報的2450萬(wàn)噸調至1500萬(wàn)—1800萬(wàn)噸，而2015年的產(chǎn)量在1000萬(wàn)噸。

Atlas公司的礦山位于西澳皮爾巴拉地區，其一季度共生產(chǎn)鐵礦石390萬(wàn)噸，同比增加15%，環(huán)比增加7%，產(chǎn)銷(xiāo)差異不大。受礦價(jià)上漲刺激，Atlas2016年的產(chǎn)銷(xiāo)量預計將突破1200萬(wàn)噸，甚至會(huì )沖擊1400萬(wàn)噸，進(jìn)而創(chuàng )該公司的最高年產(chǎn)銷(xiāo)量水平。

吉布森礦業(yè)下屬包括庫蘭島礦山和Extension Hill礦山。一季度，吉布森礦業(yè)銷(xiāo)售鐵礦石155萬(wàn)噸，產(chǎn)銷(xiāo)基本持平。其中，庫蘭島礦山銷(xiāo)售65萬(wàn)噸，較2015年四季度增加13.3萬(wàn)噸，未來(lái)暫無(wú)擴產(chǎn)計劃。

烏克蘭球團礦生產(chǎn)商Ferrexpo的鐵礦石年產(chǎn)量穩定在1100萬(wàn)噸，平均每季度的產(chǎn)量在300萬(wàn)噸。在生產(chǎn)過(guò)程中，公司增加了含鐵量65%的球團產(chǎn)量，用于替代含鐵量62%的球團。由于地處烏克蘭，2015年受地緣政治影響，匯率大幅貶值，成本也因此走低，加上其產(chǎn)品賣(mài)價(jià)較普氏62有11%的溢價(jià)，該公司利潤較為豐厚。

印度vedanta公司下屬包括果阿邦礦山和卡納塔克邦礦山。一季度，vedanta累計生產(chǎn)鐵礦石280萬(wàn)噸，銷(xiāo)售260萬(wàn)噸。印度政府取消了低品位礦石的出口稅，以恢復低品礦石在國際市場(chǎng)的競爭力，刺激其礦山恢復生產(chǎn)。受政策影響，vedanta2016財年（2015年4月—2016年3月）共生產(chǎn)鐵礦石520萬(wàn)噸，同比大增867%，且銷(xiāo)售530萬(wàn)噸，同比增長(cháng)400%以上。產(chǎn)銷(xiāo)增加，貢獻最大的是果阿邦礦山，其產(chǎn)量從2015財年的零快速增加至220萬(wàn)噸，而卡納塔克邦礦山仍保持300萬(wàn)噸的產(chǎn)銷(xiāo)量。果阿邦礦山計劃將年產(chǎn)銷(xiāo)能力恢復至550萬(wàn)噸，目前已基本完成建設。

現階段，市場(chǎng)也在關(guān)注伊朗和塞拉利昂的生產(chǎn)情況。結合貿易商的反饋和1—3月的進(jìn)口數據，我們預計，2016年，塞拉利昂唐克里里礦山的鐵礦石預計出口至中國800萬(wàn)—1200萬(wàn)噸；伊朗礦山減產(chǎn)不明顯，預計出口到中國的量與2015年持平。

2015年年底，鐵礦石價(jià)格大幅下跌，普氏62指數一度跌穿40美元/噸，部分小礦山，如BC-iron，宣布減產(chǎn)，甚至停產(chǎn)。而受益于礦價(jià)提升，該情況在2016年一季度明顯緩解，中小礦山的產(chǎn)銷(xiāo)量回升至正常偏高水平。如Atlas，2016年的產(chǎn)銷(xiāo)量甚至有望創(chuàng )出新高。

大型礦山利潤尚可，中小礦山努力攤薄成本

前幾年，全球礦山基本都處于生存模式，大量不知名的小礦山在長(cháng)期熊市中關(guān)停倒閉。四大礦山和部分非主流礦山得益于管理和資源稟賦相對較好，才得以存活。

根據公布的數據，四大礦山處于成本曲線(xiàn)的底端。其中，力拓和必和必拓成本較低，淡水河谷和FMG稍高一些。

具體來(lái)看，力拓生產(chǎn)成本最低，到岸成本（CFR 中國北方港口）不足25美元/干噸。必和必拓2016財年的離岸成本C1（FOB）在15美元/濕噸，通過(guò)公式CFR=（FOB價(jià)+國外運費）/（1-投保加成×保險費率) 換算成干噸，成本稍高于力拓。

淡水河谷和FMG的成本更高。淡水河谷的到岸成本在28美元/干噸。由于淡水河谷簽的海運費以長(cháng)單為主，調整起來(lái)需要時(shí)間，所以其未能足額享受本次海運費大幅下調的優(yōu)惠。未來(lái)，隨著(zhù)淡水河谷與海運公司的不斷協(xié)商，其海運費將逐步和市場(chǎng)接軌，淡水河谷的到岸成本也隨之降低。即便算上利息支出和折舊攤銷(xiāo)，完全成本也會(huì )在40美元/干噸以下。

FMG一季報公布的離岸成本C1為14.79美元/濕噸，2016財年計劃維持C1成本15美元/濕噸（基于0.75澳元兌美元）的目標不變。值得注意的是，FMG2016財年的剝采比為1，顯著(zhù)低于五年均值1.4，長(cháng)期保持1的剝采比無(wú)法支持公司可持續發(fā)展，公司預計在未來(lái)一兩年讓剝采比回歸均值。另外，由于2015年礦價(jià)持續下跌，FMG不斷調降對貿易商的優(yōu)惠力度。2016年一季度礦價(jià)上漲，FMG的實(shí)現賣(mài)價(jià)為普氏62指數的95%，明顯高于歷史均值90%。FMG銷(xiāo)售價(jià)格過(guò)高，導致貿易商產(chǎn)品積壓，銷(xiāo)售乏力。貿易商和鋼廠(chǎng)要求FMG加大優(yōu)惠力度的呼聲強烈。5月16日，FMG發(fā)布公告，上調旗下產(chǎn)品混合粉、超特粉、國王粉的銷(xiāo)售折扣。其中，混合粉從3%上調至6%，超特粉從5%上調至8%，國王粉從3%上調至5%。初步測算，2016年一季度FMG到岸成本為32美元/干噸，加上7.5美元/噸的折舊和攤銷(xiāo)，到岸成本在39—40美元/干噸，這一成本未來(lái)會(huì )略微上升。

其他中小礦山的鐵礦石（經(jīng)品位調整）到岸成本集中于40—50美元/干噸。而這，成為鐵礦石成本支撐的第一道屏障。

對于中小礦山而言，要想在激烈的市場(chǎng)競爭中生存發(fā)展，不得不降低生產(chǎn)成本。

C1成本在25美元/濕噸的Atlas，不含折舊和攤銷(xiāo)，其鐵礦石運到中國北方港口后，成本就提高到47美元/干噸。鑒于此，Atlas采取各種措施以降低成本。如公司實(shí)行債轉股計劃，不僅會(huì )延長(cháng)債務(wù)久期，將到期日推遲4年，還能減少65%的利息支出。目前，這項計劃已獲得通過(guò)。另外，公司還利用衍生品工具進(jìn)行套保。一是鎖定90萬(wàn)噸銷(xiāo)量，將價(jià)格固定在52美元/干噸。二是交易雙限期權產(chǎn)品，即買(mǎi)入160萬(wàn)噸普氏62指數47美元/干噸的看跌期權和賣(mài)出120萬(wàn)噸54美元/干噸的看漲期權。如此一來(lái)，當普氏62指數低于47美元/噸時(shí)，atlas就有權利以47美元/噸的價(jià)格賣(mài)出160萬(wàn)噸鐵礦石，而當普氏62指數高于54美元/噸時(shí)，看漲期權購買(mǎi)者將有權利按54美元/噸的價(jià)格從atlas手里買(mǎi)入120萬(wàn)噸鐵礦石。

總結四大礦山和中小礦山的情況發(fā)現，淡水河谷憑借卡拉加斯地區天然絕佳的資源稟賦和巨大的產(chǎn)量?jì)?yōu)勢，還能進(jìn)一步壓縮生產(chǎn)成本，但受制于能源價(jià)格的大幅反彈，除淡水河谷外，其余三大礦山的成本下降空間已不大。眾多中小礦山正在著(zhù)力采取各種措施降低生產(chǎn)成本，以應對未來(lái)可能出現的極端生存環(huán)境。

 短期鋼廠(chǎng)復產(chǎn)支撐，長(cháng)期運行中樞仍將下滑

2016年，力拓、必和必拓、FMG的增量較少，淡水河谷由于samarco公司尾礦壩潰壩，集團口徑顯示產(chǎn)量基本與2015年持平?？傮w上，2016年全球鐵礦石增量有限。

中小礦山的主要增量來(lái)源于羅伊山礦山、唐克里里礦山和minas-rio礦山。據貿易商反映，2016年一季度，各礦山如羅伊山發(fā)貨依然不暢，下半年才會(huì )逐步釋放。

2017年淡水河谷有4000萬(wàn)—5000萬(wàn)噸的增產(chǎn)計劃，2018年計劃繼續增產(chǎn)4000萬(wàn)噸，之后保持4.2億—4.5億噸的年產(chǎn)量。另外，年產(chǎn)能約3000萬(wàn)噸的Samarco公司，先前由于潰壩而關(guān)停，何時(shí)重啟需要重點(diǎn)跟蹤。目前，市場(chǎng)預計其會(huì )在2016年年底2017年年初重啟。除此之外，中小礦山中，成本相對較低、股東背景較強的羅伊山，其5500萬(wàn)噸的年產(chǎn)量何時(shí)兌現也值得長(cháng)期跟蹤。

對于國內市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，除了海外進(jìn)口，國內產(chǎn)量也是供應的一個(gè)來(lái)源。國內鐵精粉開(kāi)工率正持續回升，但幅度和速度有限，預計5月產(chǎn)量?jì)H小幅上漲。以唐山地區為例，眾多民營(yíng)礦山對礦價(jià)的悲觀(guān)預期不變，疊加更加嚴厲的環(huán)保政策，短期礦山復產(chǎn)進(jìn)度緩慢。不過(guò)，礦山復產(chǎn)需要招工以及調試機器，要消耗1個(gè)月的時(shí)間。國產(chǎn)精粉增產(chǎn)對鐵礦石價(jià)格的負面影響需要持續跟蹤。

綜上所述，現階段普氏62指數運行于50—60美元/噸。對于海外礦山而言，鐵礦石運輸到中國都有豐厚利潤，四大礦山毛利超過(guò)50%，短期生存基本無(wú)憂(yōu)。而眾多中小礦山成本較高，運輸到中國的成本集中在40—50美元/噸。在此情況下，不少公司通過(guò)新加坡掉期等成熟市場(chǎng)對遠期鐵礦石生產(chǎn)進(jìn)行了套保，確保下半年出現極端行情時(shí)，公司依然能存活下去。

短周期內，鋼廠(chǎng)仍在復產(chǎn)，高爐重啟后暫時(shí)不會(huì )關(guān)停，這對近一兩個(gè)月的鐵礦石價(jià)格形成支撐。但長(cháng)周期內，澳洲羅伊山礦山、唐克里里礦山、minas-rio礦山、淡水河谷S11D項目的擴產(chǎn)以及Samarco的復產(chǎn)，是懸在鐵礦石市場(chǎng)的利刃。2016年由需求好轉帶來(lái)的價(jià)格反彈在長(cháng)周期上只是曇花一現。隨著(zhù)低成本礦山再次進(jìn)入擴張周期、中國鋼材產(chǎn)量回歸下行通道，鐵礦石價(jià)格中樞將逐步回落，進(jìn)一步考驗40—50美元/噸的支撐有效性，甚至會(huì )挑戰FMG的生產(chǎn)成本。

全球面臨的中小礦山產(chǎn)量回升，看來(lái)去產(chǎn)能之路是一次持久戰。